B站2025年Q2財報下的戰略迷航與空心化危機的思考
摘要 (Executive Summary)
2025年8月，嗶哩嗶哩（下文簡稱B站）發佈了一份看似光彩奪目的第二季度財報，首次實現了季度調整後淨利潤的大幅轉正 [22][24][27]總營收同比增長20%至73.4億元人民幣 [21][22][23]。其中，遊戲業務收入同比暴增60%，達到16.1億元 [22][24][26]成爲驅動這份“歷史性”財報的核心引擎。然而，作爲在遊戲和資本市場浸淫多年的觀察者，我必須指出，這份財報所呈現的“盛世”，更像是一場精心構建的資本幻術，一劑旨在暫時麻痹市場的強心針。它不僅沒有解決B站長期存在的根本性問題，反而以一種倒退的方式，將公司重新推向了懸崖邊緣。
本報告認爲，B站2025年第二季度的盈利，是一次由單一爆款遊戲《三國：謀定天下》 [22][37]帶來的偶然性事件，其本質是重蹈七年前依賴《命運/冠位指定》（FGO）的覆轍。這不僅宣告了B站過去數年間轟轟烈烈的“去遊戲化”與多元化戰略的徹底失敗，更暴露了其在覈心業務領域——廣告、增值服務——的競爭力匱乏與增長乏力。所謂的“盈利”脆弱不堪，完全建立在不可持續的、高波動的遊戲發行業績之上。
與此同時，B站的社區根基正在被動搖。在“破圈”的喧囂過後，我們看到的是用戶增長的顯著放緩 [141][150][223]用戶粘性的持續稀釋 [151][155][159]以及核心UP主生態的潛在危機 [41][50][52]。B站正從一個具有獨特文化屬性和高粘性用戶的社區，異化爲一個在短視頻巨頭夾縫中艱難求生的泛娛樂平臺，其核心護城河正在被侵蝕。
本文將從四個維度深度剖析B站的困境：
1.盈利的幻象：揭示Q2財報盈利的“單腿巨人”結構，論證其不可持續性與高度風險。
2.戰略的迷航：覆盤B站上市七年來的戰略漂移，從“去遊戲化”的失敗，到廣告與增值服務的天花板。
3.社區的空心化：分析用戶增長神話的破滅，以及內容生態的潛在危機。
4.成本的黑洞：審視B站長期虧損的歷史和難以優化的成本結構，拷問其真實的盈利能力。
最終結論是明確且悲觀的：B站當前的“盈利”是一個危險的信號，它掩蓋了公司戰略層面的混亂、核心競爭力的缺失以及社區文化的衰退。對於投資者而言，這更像是一個需要警惕的“牛市陷阱”（Bull Trap），而非價值反轉的起點。對於行業從業者而言，B站的案例提供了一個關於平臺戰略、社區運營與商業化平衡的深刻反思教材。我們建議對B站的長期價值保持極度審慎，其估值邏輯亟需重估，其未來發展充滿了巨大的不確定性。
第一章：表面的“歷史性盈利”——一場寅喫卯糧的資本幻術
對於長期追蹤B站的投資者和分析師而言，2025年Q2財報中“調整後淨利潤5.6億元” [22][24][27]的數字無疑是刺眼的。畢竟，自2018年上市以來，B站已經連續虧損了超過28個季度，累計燒掉了數百億資金 [93][89][261]。一夜之間從鉅虧到巨盈，這背後究竟是管理層“降本增效”戰略的偉大勝利，還是另有隱情？答案令人不安。
1.1 財報數據拆解：盈利背後的“單腿巨人”
讓我們對這份財報進行一次外科手術式的拆解。B站2025年Q2總營收爲73.4億元 [21]，同比增長20%。調整後淨利潤爲5.6億元 [27]，而去年同期爲調整後淨虧損2.71億元 [181][182]。這意味着，B站的盈利能力在一年內發生了超過8.3億元的驚天逆轉。那麼，這8.3億元的利潤是從何而來的？
答案只有一個：遊戲。
財報顯示，本季度遊戲業務收入爲16.1億元，相較於去年同期的約10億元，同比暴增60% [22][24][26]。僅遊戲業務一項，就貢獻了約6.1億元的收入增量。我們再看其他業務：
l 增值服務（VAS） ：收入28.4億元，同比增長11% [26][27][32]。增速平庸，遠低於公司整體增速，對利潤改善的貢獻有限。
l 廣告業務：收入24.5億元，同比增長20% [22][23][24]。增速與大盤持平，但考慮到其長期以來遠低於抖音、快手的變現效率和市場份額 [104][292][295]這種增長並未帶來質變。
l IP衍生品及其他（前稱電商及其他） ：財報中未單獨突出，但歷史上該業務板塊一直體量小、利潤薄，對整體盈利貢獻幾乎可以忽略不計。
現在，我們來進行一個簡單的利潤貢獻估算。遊戲發行業務，尤其是獨家代理的爆款遊戲，通常擁有較高的毛利率。即便我們保守假設，B站獨代遊戲的毛利率能達到類似2018年時期的45%水平 [218]，甚至更高。那麼，遊戲業務6.1億元的收入增量，至少能帶來2.7億至3.5億元以上的毛利潤增量。再考慮到《三國：謀定天下》作爲SLG品類的高LTV（用戶生命週期總價值）特性，其帶來的利潤貢獻可能遠超於此。
相比之下，增值服務（主要爲直播和大會員）的毛利率受制於高昂的主播/UP主分成成本 [341]，廣告業務的毛利率提升空間也有限。因此，我們可以得出一個清晰的結論：B站本季度的盈利，幾乎完全是由遊戲業務的超預期增長所驅動的。
這是一個極其危險的信號。B站的盈利結構，在一夜之間從尋求多元化平衡，倒退回了2018年上市之初那個依賴單一爆款遊戲的“單腿巨人”形態。這種盈利不僅質量低下，而且充滿了巨大的不確定性。它並非源於公司整體運營效率的提升或商業模式的根本性改善，而是一次性的、帶有強烈賭博性質的勝利。這種建立在沙丘之上的盈利大廈，隨時可能因爲單一產品的生命週期波動而轟然倒塌。
1.2 《三國：謀定天下》的豪賭：重蹈《FGO》覆轍的路徑依賴
B站管理層和部分市場分析將本季度的遊戲業務增長歸功於《三國：謀定天下》的強勁表現 [22][37]。這確實是事實，但這個事實的背後，是B站遊戲戰略的徹底失敗和無奈迴歸。
回顧歷史，B站在2018年上市時，遊戲收入佔比高達70%-80% [82][83][84]其中絕大部分由日本引進的現象級手遊《FGO》貢獻。當時，市場對B站最大的質疑便是“對單一遊戲的過度依賴” [89][92]。爲了向資本市場證明自己是一家平臺公司而非遊戲公司，B站開啓了長達七年的“去遊戲化”進程。其遊戲收入佔比也確實一路下滑，到2023年時已降至22.9% [81]。
然而，“去遊戲化”的真相是什麼？是B站主動、從容地優化了收入結構嗎？完全不是。真相是，在《FGO》和《碧藍航線》等早期代理遊戲進入衰退期後，B站的遊戲業務便陷入了“青黃不接”的窘境 [95][314]。無論是重金投入的自研，還是後續的投資與代理，都未能再造一個《FGO》級別的爆款。其自研遊戲進展緩慢，屢屢失敗 [95]；對外投資則面臨騰訊、字節等巨頭的激烈競爭，難以搶到頂級產品 [95]。所謂的“去遊戲化”，更像是一種被動的、無力的衰退，而非主動的、成功的轉型。
在這種背景下，《三國：謀定天下》的成功更像是一次迴光返照。B站不惜重金從廣州簡悅手中搶下這款產品的發行權，本身就是一場豪賭。賭贏了，可以暫時緩解財務壓力，爲資本市場續寫故事；賭輸了，則會進一步加劇虧損。幸運的是，這次B站賭贏了。
但這種勝利是戰略上的勝利嗎？恰恰相反，這是戰略上的懶惰和倒退。它證明了B站至今沒有建立起一套穩定、可複製的遊戲業務體系。其核心能力，依然停留在利用其獨特的社區流量，爲某款恰好契合其用戶畫像的二次元或策略類遊戲進行流量導入和發行。這種能力極不穩定，充滿了偶然性。B站並沒有自己的“工業化”遊戲生產線，也沒有真正意義上的全球發行網絡。它的遊戲業務，本質上還是一個“看天喫飯”的流量中介。
今天對《三國：謀定天下》的依賴，與七年前對《FGO》的依賴，並無本質區別。唯一的不同是，七年前的B站，社區氛圍濃厚，用戶核心，市場對其還有“養成系”的耐心。而七年後的今天，SLG遊戲的生命週期固然長，但市場競爭也愈發慘烈，用戶獲取成本水漲船高。一旦《三國：謀定天下》的流水見頂回落，B站拿什麼來接替？是下一個需要豪賭的代理產品，還是那個至今仍扶不上牆的自研體系？這種“爆款依賴症”，是B站遊戲業務的原罪，也是其長期價值的最大風險點。
1.3 盈利質量的拷問：脆弱且不可持續的利潤結構
健康的盈利應該來自於多個業務板塊的協同增長，來自於成本結構的持續優化，來自於運營效率的系統性提升。而B站Q2的盈利，顯然不屬於這一類。
首先，盈利來源極其單一。 如前文所述，遊戲業務是唯一的亮點。這使得公司的財務表現與單一遊戲的市場表現高度捆綁。任何關於這款遊戲的負面消息，無論是內容更新的失敗、競爭對手的衝擊，還是未來可能出現的監管風險，都將直接、劇烈地反映在B站的利潤表上。這種盈利模式是脆弱的、抗風險能力極差的。
其次，成本削減的“水分”很大。 B站在財報電話會中反覆強調“降本增效”的成果，例如毛利率從去年同期的29.9%提升至36.5% [183][188][189]。但這種毛利率的提升，在多大程度上來自於高毛利的《三國：謀定天下》的貢獻，又在多大程度上來自於其他業務的效率提升？財報並未給出清晰的拆分。歷史上，B站的毛利率長期在低位徘徊，2018年甚至出現過連續下滑至17%的情況 [264]，2022年Q2更是低至15% [130]。Q2 36.5%的毛利率，更像是一個由爆款遊戲拉動產生的“異常值”，而非公司整體成本結構優化的“新常態”。一旦遊戲收入回落，其整體毛利率大概率會迅速打回原形。
再者，運營費用的優化空間存疑。 爲了推廣《三國：謀定天下》這樣一款S級產品，B站必然投入了天價的市場營銷費用。這部分費用會侵蝕掉大部分遊戲流水帶來的利潤。雖然公司整體的銷售及營銷費用佔收入比可能因爲總收入分母的擴大而顯得“優化”，但其絕對值很可能不降反升。B站陷入了一個悖論：不花錢推廣，就沒有爆款遊戲和“盈利”；花錢推廣，又會陷入“燒錢換增長”的舊有模式 [261]，所謂的“降本增效”成了一句空話。
最後，也是最關鍵的，這種盈利模式無法給B站帶來一個清晰的、可被資本市場信服的長期故事。 B站到底是一傢什麼樣的公司？是一家不穩定的遊戲發行商？一個變現困難的視頻社區？還是一個在巨頭陰影下 struggling 的廣告平臺？Q2的這份財報，不僅沒有回答這個問題，反而讓這個問題變得更加模糊和矛盾。它用一個短暫的、虛假的盈利，掩蓋了長期的、深刻的戰略迷失。對於追求確定性和長期價值的投資者來說，這無異於毒藥。
第二章：失焦的“去遊戲化”——七年之癢與戰略漂移
B站上市後的七年，是一部充滿矛盾和搖擺的戰略史。其核心主線，便是所謂的“去遊戲化”和多元化探索。然而，當我們以2025年的視角回望這段歷程，不得不悲觀地承認，這七年的探索，基本上以失敗告終。B站不僅未能建立起除遊戲之外穩固的第二、第三增長曲線，反而因爲戰略的失焦和執行的乏力，使其在每一個涉足的領域都面臨着強大的競爭對手和難以逾越的天花板。
2.1 覆盤上市之路：從“遊戲公司”到“不像遊戲公司的遊戲公司”
2018年B站上市時，其招股書將自己定義爲“中國年輕一代的文化社區”。但資本市場是誠實的，高達83.4%的遊戲收入佔比 [83][84]讓它在當時被牢牢地貼上了“遊戲公司”的標籤。這種標籤，對於追求高估值的平臺型公司來說，是一個亟待撕下的“原罪”。
於是，“去遊戲化”成了B站上市後的首要戰略敘事。管理層在各種場合反覆強調社區的價值、PUGV（Professional User Generated Video）生態的獨特性，以及廣告、直播、電商等業務的巨大潛力。從數據上看，這一戰略似乎取得了“成功”。遊戲收入佔比逐年下降，從2018年Q1的79% [135][205]到2019年Q4的43.4% [123]，再到2021年的26%左右 [81][85][91]直至2024年全面陷入低谷。
然而，這種佔比的下降，是一種“分子不變，分母變大”的健康增長嗎？完全不是。它更像是一種“分子萎縮，分母緩慢增長”的被動結果。正如前文所述，B站遊戲業務的相對衰落，根源在於其自身產品線的斷檔和研發能力的缺失 [95]。在《FGO》之後，B站再也未能找到一個足夠體量的遊戲來支撐其營收“分子”的增長。
與此同時，作爲“分母”的其他業務——廣告和增值服務——的增長速度，也遠沒有達到能夠完全替代遊戲業務、驅動公司高速增長的水平。B站陷入了一個尷尬的境地：它看起來越來越不像一家遊戲公司了，但它也未能成爲一家成功的廣告平臺或直播平臺。它成了一個“四不像”的混合體，每一個業務板塊都充滿了問題。2025年Q2財報中游戲業務的“王者歸來”，更像是一記響亮的耳光，無情地宣告了過去七年“去遊戲化”戰略的破產。B站繞了一大圈，最終還是回到了那個它最想逃離的原點。
2.2 增值服務與直播：高投入、低迴報的“現金牛”幻覺
增值服務（VAS）是B站多元化故事中的第一主角，主要包括大會員和直播業務。在財報中，VAS業務常年是B站的第一大收入來源。然而，這個“第一”的含金量卻非常值得懷疑。
大會員業務：天花板顯而易見。 B站的大會員模式，本質上是對標愛奇藝、騰訊視頻等長視頻平臺的付費會員。但其核心供給——番劇和一部分自制綜藝/國創，與優愛騰的“電影+劇集”護城河相比，無論是內容庫的廣度還是對泛用戶的吸引力，都存在明顯差距 [50][57]。B站的用戶基數雖然達到3.63億MAU [23][25]但其付費轉化率一直難以實現突破。更重要的是，B站的社區文化強調“免費分享”，過於激進的付費牆策略會引發核心用戶的強烈反彈。因此，大會員業務可以爲B站提供穩定的現金流，但其天花板是肉眼可見的，難以承擔起驅動公司未來增長的重任。
直播業務：陷入與巨頭纏鬥的泥潭。 B站的直播業務，從誕生之初就面臨着抖音、快手、虎牙、鬥魚等巨頭的殘酷競爭。爲了搶奪頭部主播和構建內容生態，B站投入了鉅額的簽約金和分成成本。這直接導致了其增值服務業務的毛利率一直處於較低水平。根據一些歷史分析，內容分成成本是B站成本結構中持續攀升的重要部分 [341]。
2025年Q2，B站增值服務收入爲28.4億元，同比增長僅爲11% [26][32]。在一個直播電商和短視頻直播如日中天的時代，這個增速只能用“慘淡”來形容。它說明B站在直播領域的投入產出比極低。B站的直播生態，更多是作爲其視頻社區生態的一種補充和UP主變現的渠道之一，而遠未形成獨立的、強大的造血能力。它更像是一個不斷需要輸血的“成本中心”，而非能夠帶來豐厚利潤的“現金牛”。所謂的“第一大收入來源”，很大程度上是一個虛胖的、被高昂成本侵蝕的收入數字。
2.3 廣告業務的“天花板”：在巨頭夾縫中掙扎
廣告業務是B站寄予厚望的第二增長曲線。2025年Q2，廣告收入24.5億元，同比增長20% [22][23]這個數字單看似乎不錯。但只要將其置於整個互聯網廣告市場的宏大背景下，就會發現B站的廣告業務是多麼的邊緣和無力。
市場份額的絕對劣勢：根據多個第三方機構的歷史和預測數據，中國的互聯網廣告市場，尤其是視頻廣告市場，被抖音和快手兩大巨頭牢牢把控。抖音被譽爲“廣告之王” [166][285][421]其單日的廣告收入可能就超過B站一個月的收入。快手雖然稍遜一籌，但其體量也遠非B站可比。2025年的市場格局預測中，抖音和快手的廣告收入預計都將實現數百億甚至千億級別的增長 [101][106]。相比之下，B站百億級別的年廣告收入，在巨頭面前幾乎可以忽略不計 [292][295]。它甚至無法與騰訊、阿里巴巴、百度等傳統巨頭的廣告業務相提並論。B站所謂的廣告業務，只是在巨頭們喫剩下的殘羹冷炙中分一杯羹。
變現效率的天然缺陷：B站廣告業務的困境，根源在於其平臺屬性和社區文化。
1.用戶心智不同：用戶上B站的核心目的是“消費內容”，而非“購物”或“衝動消費”。B站用戶更注重深度、有價值的內容，對商業化廣告有着天然的排斥感。這使得B站的“品效合一”廣告轉化鏈路遠不如抖音、快手那樣順暢。
2.廣告加載率（Ad Load）低：爲了維護所謂的“社區氛圍”，B站至今不敢像抖音、快手那樣大規模地在信息流中插入硬廣。其廣告加載率遠低於競爭對手 [118]，這從根本上限制了其廣告庫存和收入的上限。
3.數據與算法能力差距：抖音和快手背後是字節跳動和快手科技強大的算法推薦和數據挖掘能力，能夠實現精準的用戶畫像和廣告投放。B站在這一領域的技術積累和投入，與巨頭相比存在明顯差距 [48][49][51]這導致其廣告ROI（投資回報率）對廣告主的吸引力不足。
儘管B站近年來推出了花火平臺、UP主商單、Story-Mode豎屏視頻廣告等多種形式，試圖提升變現效率 [48][49]。但這些努力，更多的是在修修補補，而無法從根本上改變其在廣告市場的競爭劣勢。B站的廣告業務，其天花板在誕生之初就已經註定。20%的增長，是在一個極低的基數上實現的，未來隨着體量的增大，其增速必然會迅速回落到行業平均水平甚至更低。對B站廣告業務抱有不切實際的幻想，是危險的。
2.4 電商及其他：永遠的“故事”，難覓的“現實”
電商業務，或者說現在的“IP衍生品及其他”，是B站爲資本市場講述的又一個多元化故事。從早期的“會員購”，到後來的直播帶貨，B站一直在嘗試切入電商賽道。理由聽起來很充分：B站擁有大量高粘性的年輕用戶，他們對IP、潮流文化有強烈的消費意願。
然而，現實是骨感的。B站的電商業務至今未能形成規模。其核心問題在於，B站缺乏電商的“基因”：
l 缺乏供應鏈能力：電商是一個重運營、重供應鏈的行業。B站既沒有阿里巴巴的商流體系，也沒有京東的物流體系，更沒有拼多多的供應鏈整合能力。其“會員購”更多是一個販賣手辦、周邊的粉絲向小衆平臺，難以拓展到更廣泛的消費品類。
l 缺乏購物場景：用戶在B站的心智是內容消費，而非購物。將內容流量轉化爲電商流量，轉化率極低。強行在視頻中插入購物鏈接，又會嚴重破壞觀看體驗，引發用戶反感。
l 競爭環境惡劣：直播電商賽道已經被淘寶直播、抖音電商、快手電商瓜分殆盡。B站作爲一個後發者，既沒有價格優勢，也沒有頭部主播優勢，更沒有供應鏈優勢，憑什麼能從巨頭口中搶食？
因此，B站的電商業務，更像是一個服務於其核心ACG（動畫、漫畫、遊戲）用戶的增值服務，一個提升社區粘性的補充功能，而絕無可能成爲與遊戲、廣告並列的收入支柱。在財報中，它被歸入“IP衍生品及其他”，已經說明了管理層對其定位的降級和無奈。這個故事，基本上已經講不下去了。
第三章：社區的“空心化”——用戶增長神話的破滅
如果說財務上的掙扎是B站的“面子”問題，那麼社區的潛在危機則是其“裏子”問題。B站之所以能獲得遠超其盈利能力的高估值，核心就在於其獨特的、高粘性的社區生態。然而，近年來，隨着B站管理層急功近利的“破圈”戰略，這個核心護城河正在出現一道道裂痕。用戶增長的神話正在破滅，社區正面臨着前所未有的“空心化”風險。
3.1 “破圈”的代價：用戶增長停滯與粘性稀釋
B站的用戶增長故事，可以分爲兩個階段。第一階段是上市後到2021年前後，B站通過跨年晚會、簽約馮提莫、推出《後浪》等一系列“破圈”事件，實現了MAU（月活躍用戶）從不到1億到超過3億的飛躍。這在當時被視爲巨大的成功。
然而，第二階段，也就是近兩三年來，B站的用戶增長明顯進入了瓶頸期。財報數據顯示，其MAU和DAU（日活躍用戶）的同比增速持續放緩。甚至在某些季度，出現了環比負增長的危險信號。例如，有數據顯示2023年Q4，B站的MAU就出現了環比流失500萬的情況 [150][154]2024年四季度用戶更是環比流失了660萬 [158]。2025年二季度，用戶甚至環比流失了500萬 [141][144]。
到了2025年Q2，B站的MAU爲3.63億，同比增長8% [23][25]；DAU爲1.09億，同比增長7% [23][26]。在互聯網用戶紅利見頂的今天，個位數的增長或許可以理解。但對於一家仍然需要向資本市場講述“增長故事”的公司來說，這個速度是遠遠不夠的。更何況，本季度的用戶增長，很可能是在《三國：謀定天下》等新遊戲的大規模買量推廣下才實現的，其“含金量”和“留存率”都要打上一個大大的問號。
“破圈”帶來的更大問題，是用戶結構的泛化和社區氛圍的稀釋。爲了追求用戶數量的增長，B站引入了大量非核心的泛娛樂內容，從生活知識到娛樂八卦，無所不包。這使得B站越來越像一個大雜燴式的YouTube或西瓜視頻，其獨特的二次元、ACG文化屬性被嚴重削弱。大量新用戶的湧入，也衝擊了原有的社區秩序和話語體系，導致老用戶與新用戶、核心用戶與泛娛樂用戶之間的矛盾日益尖銳。B站正在爲其昔日的“增長”付出沉重的代價——社區向心力的喪失。
3.2 DAU/MAU比率的警示：從高粘性社區到泛娛樂平臺
DAU/MAU比率是衡量一個社區平臺用戶粘性的黃金指標。比率越高，代表用戶登陸越頻繁，對平臺的依賴度越高。B站曾經以其遠高於其他視頻平臺的DAU/MAU比率而自豪，這被視爲其社區高粘性的鐵證。
然而，近年來，這個核心指標卻亮起了紅燈。有多個分析報告指出，B站的DAU/MAU比率呈現出下滑趨勢 [143][148][151]。在一些時期，該比率從接近30%的水平，下滑至27%甚至更低 [151][155][157]。2025年Q2的DAU（1.09億）和MAU（3.63億）計算出的比率約爲29.9%，雖然看似有所回升，但考慮到遊戲買量帶來的DAU脈衝式增長，其可持續性存疑，且並未回到歷史最高水平。
DAU/MAU比率的下滑，是一個極其危險的信號。它清晰地表明，大量被“破圈”拉來的新用戶，並沒有真正融入B站的社區，他們只是B站MAU數據上的一個匆匆過客，並不會高頻地打開B站。他們的行爲模式更接近於普通視頻應用的用戶，而非社區成員。
這種粘性的稀釋，從根本上動搖了B站的估值邏輯。一個DAU/MAU比率爲40%-50%的社交平臺（如Facebook）和一個DAU/MAU比率爲25%-30%的視頻平臺（如YouTube），其商業價值和想象空間是完全不同的。B站正在從前者，不可逆地滑向後者。而在這個賽道上，它面對的是抖音、快手這樣擁有更高DAU/MAU比率、更強用戶粘性的短視頻巨獸。B站的處境，可謂“前有狼，後有虎”，其獨特性正在消失。
3.3 內容生態的異化：UP主出走與“抖音化”爭議
UP主是B站內容生態的基石，是B站區別於其他視頻平臺的靈魂所在。然而，這個B站最引以爲傲的PUGV生態，如今也面臨着內外的雙重壓力。
內部壓力：商業化與社區氛圍的衝突。 隨着平臺商業化壓力的增大，B站開始鼓勵UP主“恰飯”（接商業廣告）。這本無可厚厚非。但問題在於，B站的商業化工具（如花火平臺）效率不高，分成機制不透明，使得大量中腰部UP主難以獲得穩定、體面的收入。同時，過於頻繁和生硬的商業植入，又會引發粉絲的反感，傷害UP主與粉絲之間的信任關係。B站沒能很好地平衡UP主的“爲愛發電”和“用愛發電”，導致部分UP主心生倦意。
外部壓力：短視頻平臺的虹吸效應。 抖音、快手、視頻號等短視頻平臺，以其更龐大的用戶基數、更直接的變現路徑（直播帶貨、平臺補貼）、更高效的流量分發算法，對B站的UP主構成了巨大的吸引力。近年來，關於B站頭部UP主流失或“出走”到其他平臺的消息不絕於耳 [41][50][52]。雖然B站官方一再否認，但大量UP主選擇在多個平臺同步分發內容，已經是不爭的事實。這實質上削弱了B站內容的獨家性和吸引力。
更令核心用戶擔憂的，是B站內容的“抖音化”趨勢。爲了迎合泛娛樂用戶的口味，追求更高的播放量和數據，B站上的內容越來越趨向於短平快、同質化、標題黨。那些需要深度思考、製作精良的中長視頻，在平臺的流量算法下，越來越難以獲得推薦。這種“劣幣驅逐良幣”的現象，正在侵蝕B站賴以成名的“優質內容”心智。當B站的內容變得和抖音、西瓜視頻沒有本質區別時，用戶爲什麼還要選擇B站？
3.4 付費用戶的“含金量”：增長背後是竭澤而漁？
2025年Q2，B站的月均付費用戶達到了3100萬 [23][26][27]同比增長顯著。這同樣被管理層拿來作爲商業化成功的證明。但是，我們必須冷靜地分析這3100萬付費用戶的構成。
他們是誰？是購買了大會員的忠實番劇愛好者？是爲主播打賞的直播觀衆？還是在《三國：謀定天下》中氪金的遊戲玩家？
答案几乎是確定的：遊戲玩家佔據了絕對大頭。SLG遊戲是衆所周知的高ARPU（每用戶平均收入）品類，一個重度氪金玩家的消費能力，可以輕鬆超過數百甚至上千個大會員。本季度付費用戶的激增，與遊戲收入的暴漲，是同一枚硬幣的兩面。
這就帶來了一個致命的問題：這些遊戲付費用戶的忠誠度，是忠於B站這個平臺，還是忠於《三國：謀定天下》這款遊戲？一旦他們對這款遊戲感到厭倦而流失，他們還會繼續留在B站，並轉化爲其他業務的付費用戶嗎？可能性微乎其微。
這意味着，B站的付費用戶基礎，是建立在極不穩定的遊戲業務之上的。它不像騰訊那樣，擁有一個龐大的、基於社交關係的、多場景的付費用戶賬戶體系。B站的付費用戶，更像是流動的、被單一爆款吸引而來的“僱傭兵”，而非忠誠於平臺的“常備軍”。用這種質量不高的付費用戶數據來粉飾商業化進程，無異於自欺欺人。這種竭澤而漁式的“拉付費”，短期內或許能美化財報，但長期來看，卻是在透支平臺未來的商業化潛力。
第四章：盈利能力的全景審判：長期虧損的歷史與難以擺脫的成本黑洞
拋開2025年Q2這個“異常”的季度，B站的財務歷史，就是一部觸目驚心的“虧損史詩”。對其盈利能力的審判，不能只看一時一地的得失，而必須將其置於長達七年的歷史長河中，去審視其商業模式中根深蒂固的缺陷和難以擺脫的成本“黑洞”。
4.1 七年虧損史回顧：燒錢換增長模式的盡頭
自2018年3月上市以來，B站幾乎每個季度都在報告鉅額的淨虧損。讓我們回顧一下這條令人沮喪的虧損曲線：
l 2018年，B站淨虧損5.65億元人民幣 [1][6][9]。
l 2019年，淨虧損擴大至13.04億元 [3][10][16]。
l 2020年，淨虧損進一步擴大至30.54億元。
l 2021年，淨虧損達到了驚人的68.09億元。
l 2022年，虧損額更是高達75億元。
l 2023年，雖然在“降本增效”下虧損有所收窄，但依然虧損了48億元。
l 2024年，全年依然處於虧損狀態，直到2025年Q2才因遊戲爆款而“意外”盈利。
（注：部分歷史數據根據公開財報信息補充，搜索結果中數據碎片化，但虧損擴大的大趨勢是明確的 [261][302][401]。
七年時間，B站累計虧損金額可能已超過300億元人民幣。這是一個什麼概念？這相當於把B站上市以來從資本市場融到的錢，以及自身經營產生的現金流，幾乎全部燒光。這種持續的、大規模的失血，對於任何一家商業公司來說，都是不可持續的。
B站長期奉行的，是典型的互聯網“燒錢換增長”模式。然而，增長的故事在2022年之後已經很難再講下去 [150][223]而盈利的曙光卻遲遲未來。這證明了B站的商業模式存在根本性的問題：它的收入增長，無法覆蓋其成本和費用的增長。或者說，它的商業模式，根本就不賺錢。
4.2 拆解成本結構：居高不下的內容與分成成本
B站成本結構中的最大黑洞，是其“收入分成成本”，即支付給遊戲開發商、UP主和主播的分成。這是其商業模式的“原罪”，也是其毛利率長期低下的根本原因。
l 遊戲分成：作爲遊戲發行平臺，B站需要將流水的絕大部分（通常是50%以上）分給遊戲研發商。這是行業慣例，無法改變。因此，除非B站能做出高毛利的自研爆款遊戲（而這恰恰是它的短板 [95]，否則其遊戲業務的毛利率天花板就是鎖死的。
l 主播/UP主分成：作爲內容平臺，B站需要用真金白銀來激勵創作者。無論是直播打賞的分成，還是各種創作激勵計劃，都是一筆巨大的開支。有分析指出，內容成本是導致B站毛利率和淨虧損率惡化的主要原因 [341]。這個成本是剛性的，甚至是持續增長的。因爲隨着競爭的加劇，B站需要付出更高的價格來留住頭部創作者 [50][52]。
正因爲如此，B站的毛利率長期在20%左右的低位掙扎 [130][264]在行業中處於墊底水平。雖然從2024年Q3開始，其毛利率連續提升，到2025年Q2達到了36.5% [183][203][213]但這主要是由高毛利的遊戲業務和部分廣告業務拉動的暫時現象。其核心的、佔據收入半壁江山的增值服務業務，其分成成本結構並未改變，毛利率依然承壓。只要B站依然是一個依賴第三方內容（遊戲、PUGV）的平臺，這個成本黑洞就永遠無法填上。
4.3 運營費用的“失控”：營銷與研發的“雙刃劍”
如果說毛利率低是B站的“先天不足”，那麼常年高企的運營費用則是其“後天揮霍”。B站的運營費用主要由三部分構成：銷售及營銷費用、研發費用、管理費用。
l 銷售及營銷費用：這是B站燒錢最狠的地方。爲了“破圈”拉新，B站曾不惜血本地進行品牌宣傳（如跨年晚會、《後浪》）和渠道買量。如今，爲了推廣遊戲，這筆開銷更是隻增不減。B站陷入了一個惡性循環：用戶增長停滯，就需要花錢買量；遊戲業務乏力，就需要花錢推爆款。這使得其營銷費用/收入比一直居高不下。所謂的“降本增效”，在營銷費用上很難真正實現，否則就會立即反映爲用戶和收入的下滑。
l 研發費用：B站一直在財報中強調其對技術的投入。然而，我們必須拷問：這些研發投入，產出了什麼？在覈心的遊戲自研領域，B站至今沒有拿出任何一款能夠證明自己的S級產品 [95]。在廣告技術領域，其算法推薦和商業化效率與字節、快手相比，依然有云泥之別 [49][51]。在社區功能上，B站App的體驗多年來也沒有革命性的突破。大量的研發投入，更像是一種姿態，一種對資本市場的“表演”，其實際產出效率是極其低下的。
高昂的運營費用，進一步壓縮了B站本已微薄的利潤空間，使其長期處於“營業虧損”狀態。2025年Q2雖然實現了調整後淨利潤，但其未經調整的“經營利潤”仍然可能爲負。這說明，即便不考慮股權激勵等非現金項目，B站的主營業務本身，在刨除所有運營費用後，依然可能是虧錢的。這纔是B站盈利能力最真實的寫照。
第五章：結論與展望——泡沫之上的狂歡，懸崖邊緣的起舞
綜合以上分析，我們可以爲B站的現狀和未來描繪出一幅清晰而嚴峻的圖景。2025年第二季度的財報，絕非吹響反攻號角的黎明，而更像是夕陽落山前最後的、短暫而絢爛的晚霞。它所營造的“盈利”狂歡，是建立在一個巨大的泡沫之上；B站的處境，無異於在懸崖邊緣起舞，下一步便可能是萬丈深淵。
5.1 估值重估的必然：當增長故事講不下去
資本市場給予一家公司高估值，要麼是因爲其當下擁有強大的、可持續的盈利能力，要麼是市場相信其未來擁有巨大的增長空間。對於B站，前者顯然在過去七年都不成立。而後者，即“增長的故事”，在今天也已經岌岌可危。
l 用戶增長的故事講不下去了：MAU增速降至個位數，粘性指標DAU/MAU出現下滑趨勢 [151][223]社區獨特性被稀釋。B站不再是一個高速增長的社區，而是一個掙扎在存量市場的視頻平臺。
l 多元化增長的故事講不下去了：廣告業務受困於巨頭夾縫和自身效率低下 [292][295]增值服務受困於高昂的分成成本和有限的天花板，電商業務更是遙遙無期。B站未能證明其構建多引擎驅動增長模式的能力。
l 遊戲增長的故事，是毒藥而非解藥：重回依賴單一爆款遊戲的舊路，是一種戰略上的倒退 [89]。這種增長充滿了不確定性和波動性，只會加大B站的經營風險，而非降低。
當所有的增長故事都褪色之後，B站的估值邏輯就必須從“平臺型成長股”切換到“價值股”甚至“困境股”。它應該被對標的是一家中等規模、業績不穩定的遊戲發行商，疊加上一個利潤微薄的視頻網站。按照這個邏輯，B站當前的市值，即便在經歷了長期下跌後，依然存在巨大的下行空間。市場被這份“盈利”財報所帶來的短暫樂觀情緒所矇蔽，但清算的時刻終將到來。
5.2 面向未來的三重困境：遊戲依賴、廣告無望、社區褪色
展望未來，B站面臨着幾乎無解的三重困境：
1.遊戲依賴的“戰略陷阱” ：B站已經無法擺脫對遊戲的依賴。因爲只有遊戲，纔有可能在短期內爲其帶來可觀的收入和利潤，以滿足資本市場的苛刻要求。但這將使其戰略徹底被遊戲業務綁架，所有的資源和精力都將圍繞着尋找和推廣下一個爆款展開，進一步荒廢了其他業務的建設和社區的維護。
2.廣告業務的“絕望處境” ：在可預見的未來，B站的廣告業務不可能對抖音、快手構成任何實質性威脅。隨着競爭對手在AI算法、電商閉環等領域的持續進化，B站與它們的差距只會越來越大。在廣告這個贏家通喫的市場，第三名、第四名是沒有前途的。
3.社區文化的“不可逆衰退” ：B站的“破圈”之路已經走得太遠，對核心社區文化的傷害已經造成。商業化的壓力將迫使B站進一步“抖音化”，而這將加速核心用戶的流失。一個沒有了獨特社區文化的B站，將徹底失去其護城河，淪爲一個平庸的、可被隨時替代的視頻App。
這三重困境相互交織，形成了一個負向循環的死亡螺旋。B站似乎已經失去了戰略騰挪的空間，每一步都走得異常艱難。
總而言之，B站的未來，並非坦途，而是荊棘密佈的險路，B站仍未到開香檳的時刻。
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229. 嗶哩嗶哩與央視《2025年春節聯歡晚會》達成重要合作
230. 相比愛奇藝連續8季度盈利，年輕用戶更多的B站還沒站起來
231. B站回港，故事變了
232. B站2025年第二季度財務業績發佈
233. B站用戶畫像 bilibili嗶哩嗶哩用戶數據分析“2023年”
234. B站的用戶年齡分佈，bilibili各年齡段用戶佔比及活躍度分析
235. B站市值攀高 用戶增長放緩活躍度下滑藏隱憂
236. 嗶哩嗶哩發佈2025Q2財報，股價緣何大跌？
237. 文｜ 中國品牌雜誌
238. B站全年營收225.3億 陳睿給出盈利時間表
239. B站投資邏輯分析：用戶增長與活躍度探討
240. 單日大跌近13%：股價創上市以來新低 B站想實現2024年盈虧平衡不容易
242. 嗶哩嗶哩披露2025年第一季度財務業績
243. Bilibili Q1 Revenue Rises 12% and Net Loss Narrows 56%
244. 嗶哩嗶哩發佈2025年第二季度財報
245. 嗶哩嗶哩2025年一季度淨虧損約1067.7萬元
246. 嗶哩嗶哩公佈2025年第一季度財務報告
247. 嗶哩嗶哩2018年第一季度財報
248. 嗶哩嗶哩(BILI US) 高價值社區的貨幣化潛力待釋放，首予買入
249. 嗶哩嗶哩發佈2018財年第一季度財報
250. 嗶哩嗶哩（Nasdsaq：BILI；HKEX： 9626）2024年第一季度財報
251. 嗶哩嗶哩股份有限公司宣佈2025年第一季度財務業績
252. 嗶哩嗶哩2025Q1業績簡述
253. 嗶哩嗶哩公佈2023年第二季度財務報告
254. 嗶哩嗶哩2025年第一季度財務報告
255. 嗶哩嗶哩公佈2018年第一季度財務報告
256. Shaoxuan Zhang. “Differentiation Strategy of Bilibili Platform.” Highlights in Business, Economics and Management
257. BAT網易B站發佈財報，連尚收購漫漫 | 三文娛週刊第73期
258. 陳一,曹聖琪,王彤.透視彈幕網站與彈幕族:一個青年亞文化的視角[J].青年探索,2013.
259. Bilibili Inc. Announces First Quarter 2025 Financial Results
261. B站的業績表現、支付牌照獲取與商業模式分析
262. B站二季度盈利新高：遊戲收入大漲6成，廣告走上快車道
263. 愛奇藝深入電影票務，中國移動遊戲收入超千億
265. B站Q1經調整淨利潤扭虧爲盈，廣告、遊戲拉高整體毛利率_收入_同比增長_用戶數
266. 遊戲和廣告拉動B站二季度收入、毛利率增長
267. B站最新財報解讀：非遊戲業務佔比大幅提升至38%
268. 廣告遊戲帶動全面盈利，商業化潛力持續釋放
269. 朱奎.利潤率的決定機制及其變動趨勢研究——基於勞動價值論的新解釋[J].財經研究,2008.
270. 差異化內容和強社交屬性構築視頻社交平臺核心競爭力——從 YouTube 發展歷程看嗶哩嗶哩未來佈局
271. B站2025年第一季度財報發佈，遊戲業務表現亮眼
272. 財報利好難擋股價持續下滑，市場擔憂情緒升溫
273. 首頁 >> 正文
274. 多家遊戲公司2024年財報顯示業績分化
275. 李民騏,朱安東.當前世界的基本狀況與資本主義的歷史趨勢[J].高校理論戰線,2005.
276. B站Q2扭虧爲盈陳睿： 4-5款新遊在路上
277. B站遊戲業務的“支棱”狀態從2024年延續到了2025年
278. B站2018年Q4財報分析：遊戲收入下滑與非遊戲業務增長
279. B站財務表現與遊戲業務爆發式增長分析
280. B站2018Q4淨利潤總額達11.55億 遊戲營收7.1億元_同比
281. 文 | Lumens
282. 二季度互聯網廣告收入增長放緩，行業競爭加劇
283. 2024 年的第二季度財報，大部分互聯網公司都已經發布了
284. 2025展望：逆風前行，但可以有更多期待
285. 線上：視頻化趨勢已至，關注短視頻平臺垂類拓展與商業化變現
286. 嗶哩嗶哩(BILI.O)海外公司深度報告：舊時代的隕落和新世代的崛起
287. 互聯網行業 2025 年展望：需求復甦，看好估值吸引之優質平臺
288. C919提速！2025年拿下歐盟適航證，權威機構透露了啥信息_嗶哩嗶哩_bilibili
289. 輪到抖音追快手了
290. 嗶哩嗶哩(9626.HK)專題報告：商業化破局與盈利之路的思考
291. 快手 (1024 HK) 2023 年展望：關注核心業務商業化能力提升
292. 快手廣告收入市場佔比下降，距抖音越來越遠
293. 嗶哩嗶哩 (BILI US) 2 季度業績預覽：流量增勢不變，收入增長短期承壓
294. 互聯網行業
295. 受疫情影響廣告市場一季度承壓，各平臺積極採取新營銷策略刺激增長
296. 二季度用戶與內容端表現分析
297. 2024年度策略報告：曙光初現
298. 互聯網行業 內容社區對比：聚焦差異化與內容、變現拓展
301. B站二季度盈利新高：遊戲收入大漲6成，廣告走上快車道
302. B站的業績表現、支付牌照獲取與商業模式分析
304. B站發佈Q2財報：總營收同比增長20%，調整後淨利潤5.6億元
305. 愛奇藝深入電影票務，中國移動遊戲收入超千億
306. B站2018年第一季度財務報告及業務分析
307. B站最新財報解讀：非遊戲業務佔比大幅提升至38%
308. 遊戲和廣告拉動B站二季度收入、毛利率增長
309. 廣告遊戲帶動全面盈利，商業化潛力持續釋放
310. B站2025年第一季度財報發佈，遊戲業務表現亮眼
311. 差異化內容和強社交屬性構築視頻社交平臺核心競爭力——從 YouTube 發展歷程看嗶哩嗶哩未來佈局
312. 財報利好難擋股價持續下滑，市場擔憂情緒升溫
313. 首頁 >> 正文
314. 多家遊戲公司2024年財報顯示業績分化
315. B站遊戲業務的“支棱”狀態從2024年延續到了2025年
316. B站2018年Q4財報分析：遊戲收入下滑與非遊戲業務增長
317. B站2018Q4淨利潤總額達11.55億 遊戲營收7.1億元_同比
318. 嗶哩嗶哩：Q2營收73.4億，淨利潤創歷史新高
319. B站要變成AI站
320. 利潤新高的B站，拿到了兩張王牌
322. 嗶哩嗶哩2018年第一季度財報
323. 嗶哩嗶哩公佈2025年第一季度財務報告
324. 嗶哩嗶哩(BILI US) 高價值社區的貨幣化潛力待釋放，首予買入
325. 嗶哩嗶哩發佈2018財年第一季度財報
326. 嗶哩嗶哩（B站）2025年第一季度財務業績公告
327. 嗶哩嗶哩2025年第一季度財務報告
328. 嗶哩嗶哩（Nasdsaq：BILI；HKEX： 9626）2024年第一季度財報
329. 嗶哩嗶哩股份有限公司宣佈2025年第一季度財務業績
330. 嗶哩嗶哩公佈2018年第一季度財務報告
331. 嗶哩嗶哩（B站）公佈的未經審計財務報告顯示，2018年第一季度總收入爲8.68億元，同比增長105%；營收成本6.55億元，較去年同期增長了80%；淨虧損有所收窄，2018年一季度爲5780萬元，2017年同期的淨虧損爲6740萬元。
332. 2018年第一季度財務和運營業績要點
333. Shaoxuan Zhang. “Differentiation Strategy of Bilibili Platform.” Highlights in Business, Economics and Management
334. 王晟君.彈幕網站Bilibili的網絡亞文化建構研究[J].東南傳播,2015.
335. 譚璇璇.新媒體語境下青年亞文化與主導文化關係再審視——以彈幕視頻“局座B站直播首秀”爲例.新媒體與社會,2017.
337. Siyun Du, Zhiyu Huang et al. “Analysis of Profit Model of Bilibili under Post Epidemic Era - Taking Advertising Marketing as Example.” Highlights in Business, Economics and Management
338. 嗶哩嗶哩財務報告
340. B站的業績表現、支付牌照獲取與商業模式分析
341. B站交出上市後第五份季度財報
342. B站遊戲業務的“支棱”狀態從2024年延續到了2025年
343. B站最新財報解讀：非遊戲業務佔比大幅提升至38%
344. 廣告遊戲帶動全面盈利，商業化潛力持續釋放
345. 差異化內容和強社交屬性構築視頻社交平臺核心競爭力——從 YouTube 發展歷程看嗶哩嗶哩未來佈局
346. 財報利好難擋股價持續下滑，市場擔憂情緒升溫
347. B站2018Q4淨利潤總額達11.55億 遊戲營收7.1億元_同比
348. 多家遊戲公司2024年財報顯示業績分化
349. 嗶哩嗶哩：B 站“出圈”背後的投資邏輯
350. B站2022財年財報及業務分析
351. 【廣發傳媒&海外】嗶哩嗶哩(BILI)/嗶哩嗶哩(W-09626) 廣告業務保持強勁增長，新遊戲值得關注
352. B站財務表現與遊戲業務爆發式增長分析
353. 遊戲和廣告拉動B站二季度收入、毛利率增長
354. B站遊戲，繼續搖擺？
355. 嗶哩嗶哩（BILI）深度研究報告 低流量成本、高交互粘性打破囚徒困境，二次元遊戲變現加速商業化落地
356. 嗶哩嗶哩(9626.HK)專題報告：商業化破局與盈利之路的思考
357. 遊戲業務雖有短期擔憂，廣告、支付前景依舊廣闊
358. 嗶哩嗶哩2018年財報及業務分析
359. B站淨虧損連增三個季度，毛利率持續下滑
360. 文 | Lumens
361. 2024 年的第二季度財報，大部分互聯網公司都已經發布了
362. 線上：視頻化趨勢已至，關注短視頻平臺垂類拓展與商業化變現
363. 策略報告 | 市場策略
364. 2025展望：逆風前行，但可以有更多期待
365. 輪到抖音追快手了
366. 互聯網行業 2025 年展望：需求復甦，看好估值吸引之優質平臺
367. 嗶哩嗶哩 (BILI US) 2 季度業績預覽：流量增勢不變，收入增長短期承壓
368. 快手廣告收入市場佔比下降，距抖音越來越遠
369. 2024年的第二季度財報，大部分互聯網公司都已經發布了
370. 快手 (1024 HK) 2023 年展望：關注核心業務商業化能力提升
371. 受疫情影響廣告市場一季度承壓，各平臺積極採取新營銷策略刺激增長
372. 傳媒行業深度研究報告
373. 嗶哩嗶哩(9626.HK)專題報告：商業化破局與盈利之路的思考
374. 互聯網行業 內容社區對比：聚焦差異化與內容、變現拓展
375. 2024年度策略報告：曙光初現
376. 平臺監管週期開始，從重構升級到全面實踐——互聯網行業監管對騰訊產生的影響
377. 快手科技：國內第二大短視頻平臺，廣告驅動收入高速增長，運營強度提高，銷售費用率明顯提升
378. 嗶哩嗶哩（BILI）深度研究報告：從Z時代的文化符號，到破圈的泛娛樂社區
379. 2024 China Strategy Outlook: A silver lining ahead
381. 嗶哩嗶哩發佈一季度財報
382. Bilibili Q1 Revenue Rises 12% and Net Loss Narrows 56%
383. 嗶哩嗶哩公佈2025年第一季度財務報告
384. 嗶哩嗶哩發佈2018財年第一季度財報
385. 嗶哩嗶哩(BILI US) 高價值社區的貨幣化潛力待釋放，首予買入
386. 嗶哩嗶哩2025年第一季度財務報告
387. 嗶哩嗶哩（B站）2025年第一季度財務業績公告
388. 嗶哩嗶哩公佈2023年第二季度財務報告
389. 嗶哩嗶哩（Nasdsaq：BILI；HKEX： 9626）2024年第一季度財報
390. 嗶哩嗶哩股份有限公司宣佈2025年第一季度財務業績
391. 嗶哩嗶哩公佈2018年第一季度財務報告
392. 李端生,王東昇.基於財務視角的商業模式研究[J].會計研究,2016.
393. 陳一,曹聖琪,王彤.透視彈幕網站與彈幕族:一個青年亞文化的視角[J].青年探索,2013.
394. Bloomberg: The Financial Search Engine_嗶哩嗶哩_bilibili
395. Shaoxuan Zhang. “Differentiation Strategy of Bilibili Platform.” Highlights in Business, Economics and Management
396. 嗶哩嗶哩將於2025年8月21日美股盤前公佈2025年二季報
397. 譚璇璇.新媒體語境下青年亞文化與主導文化關係再審視——以彈幕視頻“局座B站直播首秀”爲例.新媒體與社會,2017.
398. 嗶哩嗶哩（BILI）深度研究報告 低流量成本、高交互粘性打破囚徒困境，二次元遊戲變現加速商業化落地
400. 利潤新高的B站，拿到了兩張王牌
401. B站的業績表現、支付牌照獲取與商業模式分析
402. 文/王毓嬋
403. B站最新財報解讀：非遊戲業務佔比大幅提升至38%
404. B站第二季度財報：降本增效初見成效，高毛利業務驅動增長
405. 差異化內容和強社交屬性構築視頻社交平臺核心競爭力——從 YouTube 發展歷程看嗶哩嗶哩未來佈局
406. B站Q2迎來豐收季：遊戲廣告雙增長，淨利潤創新高
407. 遊戲和廣告拉動B站二季度收入、毛利率增長
409. B站發佈Q2財報：總營收同比增長20%，調整後淨利潤5.6億元
410. 愛奇藝深入電影票務，中國移動遊戲收入超千億
411. B站2018年Q4財報分析：遊戲收入下滑與非遊戲業務增長
412. B站Q2扭虧爲盈陳睿： 4-5款新遊在路上
413. 嗶哩嗶哩：B 站“出圈”背後的投資邏輯
414. 財報利好難擋股價持續下滑，市場擔憂情緒升溫
415. B站遊戲業務的“支棱”狀態從2024年延續到了2025年
416. 【廣發傳媒&海外】嗶哩嗶哩(BILI)/嗶哩嗶哩(W-09626) 廣告業務保持強勁增長，新遊戲值得關注
417. 從B站看內容與用戶演變 B站興趣愛好生活聚集地
418. B站學會悶聲賺錢了
420. 文 | Lumens
421. 2024 年的第二季度財報，大部分互聯網公司都已經發布了
422. C919提速！2025年拿下歐盟適航證，權威機構透露了啥信息_嗶哩嗶哩_bilibili
423. 策略報告 | 市場策略
424. 線上：視頻化趨勢已至，關注短視頻平臺垂類拓展與商業化變現
425. 2025展望：逆風前行，但可以有更多期待
426. 2024年的第二季度財報，大部分互聯網公司都已經發布了
427. 嗶哩嗶哩 (BILI US) 2 季度業績預覽：流量增勢不變，收入增長短期承壓
428. 互聯網行業 2025 年展望：需求復甦，看好估值吸引之優質平臺
429. 輪到抖音追快手了
430. 快手 (1024 HK) 2023 年展望：關注核心業務商業化能力提升
431. 快手廣告收入市場佔比下降，距抖音越來越遠
432. 二季度用戶與內容端表現分析
433. 互聯網 2025 展望：逆風前行，但可以有更多期待
434. 受疫情影響廣告市場一季度承壓，各平臺積極採取新營銷策略刺激增長
435. 2024年度策略報告：曙光初現
436. 嗶哩嗶哩(9626.HK)專題報告：商業化破局與盈利之路的思考
437. 傳媒行業深度研究報告
438. 平臺監管週期開始，從重構升級到全面實踐——互聯網行業監管對騰訊產生的影響
439. 2024 China Strategy Outlook: A silver lining ahead
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